Pendant des années, les investisseurs ont appris à décrypter chaque mot de la Réserve fédérale américaine. Mais ce temps est peut-être révolu.
À l’occasion de sa première conférence de presse à la tête de la Fed, Kevin Warsh a envoyé plusieurs signaux qui pourraient marquer un tournant majeur pour les marchés financiers. Derrière des annonces en apparence techniques se dessine peut-être une autre façon de penser la politique monétaire, le rôle de la banque centrale et sa relation avec les investisseurs.
Simple changement de style ou véritable changement de régime ? Christian Parisot, fondateur d’Altaïr Economics, analyse ce que les marchés ont peut-être commencé à sous-estimer.
Une conférence de presse qui marque une rupture.
La première conférence de presse de Kevin Warsh à la tête de la Banque centrale américaine marque une inflexion importante. Au-delà de la décision elle-même, ce FOMC du 17 juin pourrait constituer une rupture dans l’analyse que fait la Fed de la conjoncture, dans sa fonction de réaction et dans la manière dont les marchés devront anticiper ses prochaines décisions.
Sur le plan strictement conjoncturel, la conférence de presse n’a pas apporté d’éléments majeurs. En revanche, le message institutionnel est beaucoup plus profond. La Fed semble entrer dans une nouvelle phase, avec des conséquences potentiellement importantes pour les marchés financiers, leur comportement et leur réaction aux discours des banquiers centraux américains dans les prochains mois.
Kevin Warsh veut clairement imprimer sa marque. Le nouveau président de la Fed entend engager une refonte de la manière de travailler de l’institution, de ses raisonnements et de sa réaction face aux indicateurs économiques.
FOMC : un statu quo, mais une mauvaise surprise pour les marchés
La décision du 17 juin est d’abord celle d’un statu quo monétaire. Les taux directeurs américains n’ont pas été modifiés. Pourtant, les marchés ont reçu une mauvaise surprise en découvrant les prévisions économiques et, surtout, les anticipations des membres du FOMC concernant les taux.
Neuf membres du comité se prononcent en faveur d’une hausse de taux d’ici la fin de l’année. Neuf autres privilégient le statu quo, même si l’un d’entre eux penche plutôt pour une baisse. Le FOMC apparaît donc très divisé et manque encore de visibilité.
Parmi les neuf membres favorables à une hausse de taux, six envisagent même deux relèvements. Une partie du comité souhaite donc durcir nettement la politique monétaire.
Kevin Warsh a toutefois relativisé ces éléments. D’une part, il considère que les prévisions économiques ne reflètent qu’une situation à un instant donné et ne disent rien de définitif sur l’avenir. D’autre part, il a préféré insister sur l’absence de dissidence dans le communiqué final. Tous les membres ont accepté ce nouveau communiqué, largement allégé.
Ce texte est passé de 341 mots à 130 mots. Ce raccourcissement illustre la volonté de Kevin Warsh de simplifier la communication de la Fed.
Inflation : la nouvelle priorité de la Fed
Dans ce communiqué, la Fed se montre relativement confiante sur la croissance économique américaine. Le marché du travail est mentionné de façon limitée, avec l’idée qu’il reste solide.
En revanche, l’objectif principal est désormais clairement l’inflation. Le communiqué se conclut par une phrase forte : le comité entend délivrer la stabilité des prix. Il ne s’agit pas d’un souhait incertain, mais d’une volonté affirmée.
Kevin Warsh a répété à plusieurs reprises que la stabilité des prix était voulue par le comité de politique monétaire. Il a également insisté sur l’unanimité autour de cet objectif. La lutte contre l’inflation devient ainsi l’objectif numéro un de la Banque centrale américaine.
Ce communiqué est donc beaucoup plus faucon que ce que les marchés pouvaient attendre. La Fed ne donne plus de forward guidance. Elle n’indique plus ce qu’elle pourrait faire lors des prochaines réunions. Les phrases habituelles, analysées mot à mot par les investisseurs, sont mises de côté.
La Banque centrale américaine ne cherche plus à guider les marchés. Elle affirme simplement qu’elle a un objectif clair : ramener l’inflation autour de 2 %.
Kevin Warsh a toutefois précisé sa lecture de cette cible. Pour lui, le chiffre important est celui avant la virgule. Une inflation comprise entre 2 % et 2,9 % resterait donc dans une zone acceptable. Mais la volonté de maintenir l’inflation dans cette zone est clairement affirmée.
Le retour d’une vision monétariste
La vision de Kevin Warsh apparaît très monétariste. Il considère que l’inflation est un choix. Elle n’arrive pas par hasard. Elle dépend de la politique monétaire menée par la Banque centrale.
Selon cette approche, la Fed laisse ou non l’inflation converger vers 2 %. Les autres facteurs ne sont que des aléas de court terme. La Banque centrale joue donc un rôle central dans la maîtrise de l’inflation.
Cette vision explique l’importance accordée par Kevin Warsh à la taille du bilan de la Fed. Dans une lecture monétariste, l’inflation est liée à la quantité de monnaie, donc au bilan de la Banque centrale.
Ce thème, longtemps mis de côté par les banquiers centraux, revient au premier plan. Il s’agit d’un retour vers des idées anciennes, presque un retour vers le futur monétariste.
Cinq groupes de travail pour transformer la Fed
Kevin Warsh a annoncé une nouvelle organisation du travail au sein de la Fed, avec la création de cinq groupes de réflexion.
Le premier portera sur la communication de la Banque centrale. Le deuxième se concentrera sur la gestion de la taille du bilan, un sujet central dans la doctrine de Kevin Warsh.
Un troisième groupe examinera les données économiques. Il devra réfléchir aux statistiques à retenir, à leur amélioration éventuelle et aux indicateurs de référence utilisés par la Fed. Ce point peut inquiéter les marchés. Aujourd’hui, l’indice de référence de la Banque centrale est le core PCE, c’est-à-dire le déflateur de la consommation hors éléments volatils. La question est de savoir si d’autres indicateurs pourraient être privilégiés à l’avenir.
Ce débat porte aussi sur la façon de mesurer l’inflation et de communiquer autour de ces données.
Le quatrième groupe travaillera sur la productivité. C’est un autre thème majeur pour Kevin Warsh. Il estime que l’économie américaine est en mutation et que les anciens modèles ne suffisent plus. L’intelligence artificielle pourrait modifier profondément la croissance américaine, la productivité et l’organisation du travail.
Kevin Warsh ne tranche toutefois pas complètement les implications de cette transformation. Une croissance potentielle plus forte peut conduire à des taux d’intérêt plus élevés. Mais l’intelligence artificielle peut aussi générer des gains de productivité, donc des pressions désinflationnistes, voire déflationnistes, sur certains prix.
La conséquence pour la politique monétaire reste donc ambiguë. Ce sera précisément l’un des sujets de travail de ce groupe.
Enfin, le dernier chantier portera sur l’emploi dans une économie en transition et sur le cadre d’analyse de l’inflation. Là encore, il s’agit de repenser la fonction de réaction de la Fed. La question est de savoir si l’emploi doit rester aussi central qu’auparavant dans l’analyse de la Banque centrale.
Si Kevin Warsh adopte une vision monétariste stricte, il regardera d’abord l’inflation, et moins le marché du travail.
Kevin Warsh veut convaincre le FOMC
Cette réorganisation du travail a un objectif clair : convaincre les autres membres du FOMC qu’il faut changer de modèle.
Kevin Warsh veut modifier la façon de penser la politique monétaire et faire évoluer l’approche de la Banque centrale. Mais il ne peut pas agir seul. Les changements devront être acceptés par les autres membres.
Il l’a lui-même reconnu pendant la conférence de presse. Il a des idées, il veut aller dans une direction, mais il doit encore convaincre. Les groupes de travail peuvent devenir un moyen de faire évoluer progressivement la culture de la Fed.
Une communication appelée à changer profondément
Le deuxième grand point de rupture concerne la communication de la Fed.
Kevin Warsh rejette l’idée selon laquelle la Banque centrale devrait fournir des prévisions économiques détaillées ou donner des indications sur le niveau futur des taux directeurs. Selon lui, les marchés doivent réagir aux indicateurs économiques, et non aux commentaires des banquiers centraux.
La question est même de savoir si les banquiers centraux doivent continuer à donner leur propre analyse de la situation économique. Ce point reste en suspens.
Les conférences de presse pourraient donc évoluer. Elles ne seraient peut-être plus systématiques, mais organisées seulement lorsque la Fed estime avoir quelque chose à dire.
Kevin Warsh veut également modifier la communication autour des prévisions. Il a refusé de donner ses propres prévisions économiques à l’issue du FOMC, ce qui montre son opposition au fonctionnement actuel.
L’objectif est clair : limiter la communication de la Fed au strict minimum et ne plus guider les marchés sur les décisions futures.
Une Fed moins lisible, donc plus de volatilité
Cette nouvelle approche pourrait générer davantage de volatilité dans les anticipations de marché. Les investisseurs entrent dans une zone plus floue, avec une nouvelle fonction de réaction de la Fed et moins d’indications sur ses prochaines décisions.
La Banque centrale ne fournira plus nécessairement beaucoup d’éléments avant d’agir. Cela peut entraîner des chocs sur les marchés obligataires au moment des annonces.
L’incertitude pourrait donc augmenter autour des futures décisions de taux. Les marchés devront apprendre à réagir davantage aux données économiques qu’aux signaux verbaux de la Fed.
Intelligence artificielle : le grand pari de Kevin Warsh
La productivité, la productivité du travail et l’intelligence artificielle deviennent des thèmes majeurs de réflexion.
Kevin Warsh estime que les gains de productivité liés à l’intelligence artificielle pourraient profondément modifier les équilibres économiques et renforcer le potentiel de l’économie américaine.
Pour lui, les États-Unis sont les grands gagnants de cette révolution technologique. Il considère que l’économie américaine pourrait connaître une transition importante, avec une stimulation de l’emploi, des prix plus bas, des gains de productivité élevés et une croissance plus forte.
Son discours est donc très optimiste et volontariste sur les perspectives de l’économie américaine.
Une Fed moins attentive aux marchés
La conclusion qui se dessine est celle d’un changement de cadre. La Fed de Kevin Warsh adopte une approche plus monétariste, avec une volonté de réduire la taille du bilan et de mieux le gérer.
Elle semble aussi moins attachée à ce que pensent les marchés. Kevin Warsh indique que l’essentiel n’est pas la réaction de court terme des investisseurs. Les marchés doivent s’adapter à l’économie, et non au discours des banquiers centraux.
La Banque centrale n’est pas là pour sauver une banque en difficulté ni pour soutenir les marchés. Elle doit veiller au bon fonctionnement général du système, mais le rôle de stabilisateur en cas de problème reviendrait davantage au Trésor américain.
La Fed, elle, doit se concentrer sur la politique monétaire, principalement sur ses taux directeurs, la taille de son bilan et l’inflation.
Cette approche met de côté plusieurs objectifs que Jerome Powell et ses prédécesseurs avaient pu intégrer dans leur lecture de la politique monétaire.
Un message plus restrictif que prévu
Ce repositionnement peut être vu positivement, car il concentre le discours de la Fed sur l’inflation. Cela peut rassurer les investisseurs sur la volonté de maîtriser les prix et contribuer à un aplatissement de la courbe des taux.
Mais l’envers du décor est une vision très monétariste et un message plus restrictif que ce que les marchés anticipaient.
Le FOMC reste divisé, mais neuf responsables souhaitent une hausse des taux d’ici la fin de l’année. C’est un signal fort.
Kevin Warsh affiche aussi une volonté d’indépendance totale de la Banque centrale vis-à-vis du pouvoir politique. Cela ouvre la possibilité de hausses de taux, même si les décisions dépendront encore des indicateurs économiques.
Un biais haussier semble donc se mettre en place au sein de la Fed. Dans une situation d’équilibre entre faucons et colombes, le rôle de Kevin Warsh devient déterminant. En cas d’égalité, sa voix peut faire pencher la balance.
Cette configuration rend les prévisions de taux plus complexes.
Les investisseurs doivent entrer dans le logiciel Warsh
Pour les observateurs de la Fed, il va désormais falloir comprendre le logiciel Warsh.
La première question est de savoir jusqu’où il parviendra à convaincre les autres membres du FOMC. La deuxième est de mesurer jusqu’où il pourra modifier la culture de la Banque centrale américaine. La troisième concerne l’évolution de sa communication dans les prochains mois.
La combinaison d’un FOMC divisé, d’un changement de fonction de réaction et d’une transformation profonde de la communication ne peut qu’alimenter la volatilité sur les marchés.
L’incertitude sur les taux devrait donc augmenter, avec une volatilité accrue.
Le seul point positif pour les marchés obligataires est la volonté affichée de limiter l’inflation. Mais le point négatif est le manque de visibilité sur les prochaines décisions de la Fed et sur les prochains mouvements de taux.
La partie longue de la courbe des taux américaine pourrait donc devenir plus instable.
Actions, obligations, tech : un environnement plus incertain
Cette perspective n’est pas forcément favorable aux marchés actions.
Les valorisations sont élevées, et les investisseurs restent très exposés aux valeurs de croissance. Les valeurs technologiques, qui ont largement soutenu la hausse de la Bourse américaine, sont particulièrement sensibles aux taux d’intérêt.
Si la perception de la politique monétaire change profondément, et si les anticipations de taux évoluent fortement aux États-Unis, cela pourrait peser sur la valorisation des valeurs de croissance et des grandes valeurs technologiques.
La première conférence de presse de Kevin Warsh marque une rupture profonde dans la politique monétaire américaine, avec une autre vision du rôle de la Fed.
Les investisseurs devront s’adapter à cette nouvelle communication et suivre de près les divisions internes du FOMC. Les prévisions de taux deviennent plus difficiles, et les marchés n’ont sans doute pas fini d’être confrontés à cette nouvelle ère.
La Fed entre dans l’ère Kevin Warsh, avec une façon différente de penser la politique monétaire. Ce changement devra être intégré dans l’analyse de la volatilité et de la performance des marchés, en particulier sur les actions et les obligations.
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